Serwis o Finansach Przedsiębiorstw ANALIZA FINANSOWA

  • Increase font size
  • Default font size
  • Decrease font size
Email Drukuj

Grzechy główne w planowaniu inwestycji cz. 4. Źle określona stopa dyskontowa

Często spotykanym sposobem wyznaczenia stopy dyskontowej jest ... brak jej wyliczania, a zamiast wyliczenia ma miejsce - jej wyznaczanie przez wskazanie. Znaczy to ni mniej ni więcej, że inwestor wskazuje w biznes-planie, że stopa dyskontowa wynosi np. 5%. Z czego to wynika - takich informacji już niestety brak.

 

Określanie stopy dyskontowej w sposób 'ekspercki' jest mało racjonalnym podejściem, i nie tylko nie ma nic wspólnego z jakąkolwiek zasadą finansowa, ale też w finalnym efekcie zafałszowuje wyniki oceny efektywności projektu.

Minimalnym wymogiem w tym zakresie jest określenie ważonej stopy dyskontowej w ten sposób, że brany pod uwagę jest procentowy udział w inwestycji kapitału obcego (np. kredytu), kapitału własnego, oraz kosztów pozyskania tych kapitałów (tak, tak, kapitał własny też ma jakiś koszt jego pozyskania).

Stopę dyskontową wyznaczamy w ten sposób:

Ważona stopa dyskontowa = udział kapitału obcego x koszt kapitału obcego x (1 - stopa podatkowa) + udział kapitału własnego x oczekiwana stopa zwrotu z kapitału własnego

Udział kapitału obcego i własnego w finansowaniu inwestycji jest rzeczą oczywistą. Jeśli inwestycja wynosi 1 mln zł, a inwestor sfinansuje ją ze środków własnych w wysokości 300 tys. zł a z kredytu 700 tys. zł, to jego udział własny wyniesie 30%, a obcy - 70%.

Koszt kapitału obcego to także dość klarowna pozycja bo jest to np. stopa kredytowa w przypadku kredytu.

Ale co to jest to zapis "(1 - stopa podatkowa)"? Jest to tzw. tarcza podatkowa. Jeśli inwestor pozyskuje kapitał obcy, to koszt korzystania z tegoż kapitału (np. odsetki), stanowią dla inwestora koszt obniżający podstawę opodatkowania. Dzięki temu płaci niższy podatek i tą korzyść określa właśnie zapis {1 - stopa podatkowa}. Jeśli koszt odsetkowy wyniesie 10% przy kredycie 1 mln zł (odsetki 100.000 zł), a stopa podatkowa 19% (zatem tarcza to 0,81), to w rzeczywistości odsetki obniżą ostateczny wynik firmy nie o 100.000 zł a tylko o 81.000 zł.

Pozostała nam jeszcze "oczekiwana stopa zwrotu z kapitału własnego". To z kolei inaczej koszt kapitału własnego, który określa choćby koszt utraconych korzyści z alternatywnej inwestycji możliwej do poczynienia przez inwestora. Inwestor może przecież włożyć swoje środki, zamiast na daną inwestycję, w inne alternatywne rozwiązanie, które przyniesie mu jakiś konkretny zwrot (w zależności od poziomu ryzyka, z którym to się będzie wiązać - mogą to być lokata bankowa, bony skarbowe, akcje spółek giełdowych).

Tu również należy zachować ostrożność i być dalekim od "eksperckiego" określania stopy zwrotu. Jeśli jesteśmy inwestorem, dobrze jest przyjąć fundamentalne założenie oparte o podstawowe pytanie - jeśli inwestujemy określoną kwotę pieniędzy i ponosimy w związku z tym określone ryzyko, to jaki jest poziom zarobku, który nas satysfakcjonuje? Jeśli oprocentowanie obligacji skarbowych (zasadniczo, o niskim ryzyku inwestycji) wynosi np. 10% a ktoś przyjmuje stopę zwrotu na poziomie 8%, to znaczy, że nie ma pojęcia o zależnościach między ryzykiem a poziomem stopy procentowej, albo sztucznie chce zaniżyć wynikająca z tego stopę dyskontową (tylko po co samemu się oszukiwać?). Bo skoro można uzyskać 10% przy potencjalnie niskim ryzyku, to przeprowadzenie inwestycji (z zasady, ryzykowniejszej) powinno nam dać zwrot nie 8%, ale na poziomie minimum np. 15%. Oprocentowanie państwowych papierów wartościowych powinno w tym przypadku być punktem odniesienia jako minimum dla szacowania oczekiwanej przez inwestora stopy zwrotu z inwestycji, która z pewnością jest bardziej ryzykowna niż np. zakup obligacji.

Jeśli inwestor twierdzi, że oczekiwana stopa zwrotu z danej inwestycji ma wynieść 10%, gdy jednocześnie te same 10% może uzyskać bez większego ryzyka, to ponoszenie ryzyka przedmiotowej inwestycji nie ma większego sensu (przynajmniej jeśli mówimy o podejmowaniu racjonalnych decyzji ekonomicznych).

Skoro już wiemy jak wyznaczyć stopę dyskontową to zróbmy to na przykładzie.

A zatem, jeśli udział kapitału kredytu w finansowaniu inwestycji wynosi 70%, stopa kredytowa jest równa 8%, stopa podatkowa 19%, udział kapitału własnego 30%, a oczekiwana stopa zwrotu to 15%, wówczas stopa dyskontowa wyniesie:

0,7x0,08x(1-0,19) + 0,3x0,15 = 0,09036 tj. 9,04%

Copyright by e-BizCom